Anleihen-Analyse: SUNfarming - Mehr Erfolg im zweiten Anlauf?!

Die SUNfarming GmbH, ein Spezialist für die Projektierung, schlüsselfertige Realisierung sowie Betriebsführung von Fotovoltaikanlagen, emittiert eine Unternehmensanleihe (ISIN DE000A254UP9) im Volumen von bis zu 10 Mio. Euro und einer Laufzeit von 5 Jahren. Der Kupon beträgt 5,50% p.a. Nachdem vor rund zwei Jahren eine geplante Anleiheemission abgesagt wurde, erscheint die aktuelle Anleiheemission in einem besseren Licht. Denn die Gesellschaft hat sich in den letzten Jahren sehr gut entwickelt, ist stark im Deutschlandgeschäft. SUNfarming dürfte zudem von den Klimazielen der Bundesregierung sowie der EU-Kommission und vom positiven Sentiment bei Green Bonds profitieren.

Transaktionsstruktur
Im Rahmen des öffentlichen Angebots in Deutschland, Österreich und Luxemburg können interessierte Anleger die Anleihe bis zum 12. November 2020, 12 Uhr (vorzeitige Schließung vorbehalten), über die Zeichnungsfunktionalität „DirectPlace“ der Frankfurter Wertpapierbörse zeichnen. Dies ist mittels Kauforder am Börsenplatz Frankfurt möglich.

Darüber hinaus können Kauforders ab dem 14. September 2020 bis zum 12. Januar 2021 über die Crowdinvesting-Plattform Econeers (www.econeers.de/investmentchancen/sunfarminganleihe) sowie während der Angebotsfrist, die bis zum 9. September 2021 bzw. bis zur Vollplatzierung läuft, über ausgesuchte Finanzintermediäre platziert werden. Dazu zählt insbesondere die Umweltfinanz, die seit 1997 auf nachhaltige, ethische und ökologische Geldanlagen spezialisiert ist. Die Emission wird von der Lewisfield Deutschland GmbH als Financial Advisor begleitet. Die Unternehmensanleihe soll voraussichtlich am 16. November 2020 in den Handel im Open Market der Deutsche Börse AG (Freiverkehr der Frankfurter Wertpapierbörse) einbezogen werden.

Unternehmen
Die SUNfarming GmbH ist spezialisiert auf die Projektierung und Errichtung von schlüsselfertigen Fotovoltaikanlagen im In- und Ausland und deckt dabei die gesamte Projektentwicklungs- und EPC-Wertschöpfungskette (Engineering, Procurement, Construction) ab: beginnend mit der Planung, Entwicklung und Finanzierung über den Bau bis hin zum Monitoring und zur Wartung von Solarparks. Das Unternehmen profitiert von einer hohen Vermarktungssicherheit: einerseits durch die langjährig gewachsene Kundenstruktur aus Kapitalinvestoren, Kommunen, gewerblichen und privaten Eigenstromnutzern. Andererseits ist SUNfarming Teil und operatives Kernunternehmen der Schrum-Tauschke-Unternehmensgruppe, deren zahlreiche bestandshaltende Projektgesellschaften Abnehmer für einen wesentlichen Teil der entwickelten Projekte sind. Diese hohe Planungssicherheit spiegelt sich auch in der seit Gründung 2004 durchgängig profitablen Geschäftsentwicklung sowie in der erreichten hohen Marktakzeptanz dank des langjährig gewachsenen Track Records wider. Das internationale Team aus erfahrenen Kaufleuten, Ingenieuren und Technikern hat bereits eine Anlagenleistung von rund 600 Megawatt in Deutschland und zunehmend auch in Europa erfolgreich realisiert. Für rund 300 Megawatt im In- und Ausland übernimmt SUNfarming derzeit auch Service, Wartung und Monitoring.

Der Charme des Geschäftsmodells besteht darin, dass sich SUNfarming auf die Realisierung mittlerer, aber dafür zahlreicher Projekte (40–50 Projekte allein in Deutschland p.a., EEG-PV-Anlagen bis 750 kWp Leistung) spezialisiert hat und somit Risiken für die Projektentwicklung reduziert.

Mittelfristig plant SUNfarming zusätzlich die Realisierung von größeren PPA- (Power Purchase Agreements – Stromabnahmeverträge) Projekten außerhalb des EEG, bei denen die Betreiber den produzierten Strom direkt vermarkten.

Mittelverwendung
Der Emissionserlös ist für die zusätzliche Projektentwicklung und Vorfinanzierung ausschließlich deutscher Solarprojekte vorgesehen. Die Beauftragung und Abnahme dieser in der Regel bankenfinanzierten Projekte erfolgt nahezu ausschließlich durch deutsche Investoren und innerhalb der Schrum-Tauschke-Unternehmensgruppe.

Geschäftsentwicklung
Im Geschäftsjahr 2019 gelang es SUNfarming, den Umsatz von 25,7 Mio. Euro auf 36,2 Mio. Euro zu steigern. Das EBIT belief sich auf 1,2 Mio. Euro (2018: 1,1 Mio. Euro). Im ersten Halbjahr 2020 setzte sich das Wachstum fort. Der Umsatz konnte von 12,3 Mio. Euro auf 18,6 Mio. Euro gesteigert werden. Das EBIT wuchs um 51% auf 1,5 Mio. Euro.

Kennzahlen
In einer Post-money-Betrachtung zeigt SUNfarming überzeugende Finanzkennzahlen. Für das Geschäftsjahr 2021 erwartet Quirin Privatbank Research ein Verhältnis von Net Debt/EBITDA von 3,0. Diese Kennzahl sollte sich weiter verbessern, da der Analyst leichte Margenverbesserungen erwartet und von einer Erhöhung der Liquiditätsposition ausgeht. Die Eigenkapitalquote, die im Geschäftsjahr 2019 bei knapp 25% lag, sollte sich deutlich auf über 40% verbessern, da Lieferantenverbindlichkeiten reduziert und Gewinne thesauriert werden.

Stärken
- starkes Deutschlandgeschäft
- starke bondspezifische Kennzahlen
- positiver operativer Track Record
- Schwerpunkt bei Projekten bis 750 kWp
- Gesellschaft profitiert vom politischen Umfeld (Klimaziele der Bundesregierung bzw. EU) und einer starken Nachfrage nach Green Bonds

Schwächen
- Projekte werden an Konzernunternehmen der Schrum-Tauschke-Unternehmensgruppe verkauft
- erneut Schwächen bei der Anleihestrukturierung (keine Garantien von Konzerngesellschaften)
- negativer Track Record am Kapitalmarkt

Fazit:
Nachdem wir mit dem SUNfarming-Management vor zwei Jahren hart ins Gericht gegangen sind (wir hatten insbesondere die Werthaltigkeit der Sicherheiten infrage gestellt), macht das Anleihekonzept jetzt einen deutlich besseren Eindruck. Die Gesellschaft hat sich in den vergangenen Jahren sehr positiv entwickelt und kann auf einen starken Track Record blicken. Entwicklungsrisiken werden durch die Konzentration auf Projekte mit bis zu 750 kWp minimiert. Denn Parks mit max. 750 kWp erhalten eine feste Vergütung nach dem EEG, größere Parks müssen hingegen an einer Ausschreibung teilnehmen, um eine Vergütung per Zuschlag zu bekommen.

Das Timing für die Anleiheemission könnte zudem kaum besser sein. Die Gesellschaft dürfte deutlich vom politischen Umfeld (Klimaziele der Bundesregierung und der EU-Kommission) profitieren. Aber auch das starke Medienecho um die Emission der ersten grünen Bundesanleihe dürfte die Nachfrage nach Green Bonds weiter positiv beeinflussen. Dass die Projekte insbesondere innerhalb der Schrum-Tauschke-Unternehmensgruppe verkauft werden, sehen wir als wesentlichen Schwachpunkt. Die Konzerngesellschaften haben zudem keine Garantien für die Anleihe abgegeben. Über den Kupon kann man sicher lange diskutieren. Photon Energy und SOWITEC bieten höhere Kupons, allerdings ist SUNfarming stark im Deutschlandgeschäft. Insgesamt dürften die Chancen bei der SUNfarming-Anleihe (im zweiten Anlauf) jetzt überwiegen.

Christian Schiffmacher, www.green-bonds.com

SUNfarming – Geschäftsentwicklung

Angaben in Mio. Euro, Quelle: Quirin Privatbank Research


SUNfarming – bondspezifische Kennzahlen

Quelle: Quirin Privatbank Research
*) Empfehlungen im ehemaligen Best Practice Guide für Unternehmensanleihen im Entry Standard

Eckdaten der SUNfarming-Anleihe